股票和债券市场未来将如何发展？刚刚闭幕的十八届五中全会通过的“十三五”规划建议对此有明确要求：“积极培育公开透明、健康发展的资本市场，推进股票和债券发行交易制度改革，提高直接融资比重，降低杠杆率。开发符合创新需求的金融服务，推进高收益债券及股债相结合的融资方式。”

如何看待这种定位？中国民生银行首席研究员温彬在接受本报记者采访时表示，长期以来，我国企业融资主要依赖银行信贷，增加了实体经济的融资成本，也不利于银行业降低系统性风险。因此，需要大力发展资本市场，提高直接融资比重。

“十三五”规划建议提出，积极培育公开透明、健康发展的资本市场，推进股票和债券发行交易制度改革。在业内专家看来，股、债发行制度改革的主要目的在于提升市场效率，让更多企业通过市场化选择上市融资，提高直接融资比重。

统计数据显示，“十二五”时期资本市场的迅速发展给社会融资结构带来了持续改善。今年前8个月，我国直接融资占社会总融资比重达到了18.7%，比5年前上升6.7个百分点。但是，与间接融资相比，直接融资的比重依然偏低。

“发展直接融资，主要还是去银行的中介作用，通过股票市场和债券市场进行融资，直接对接资金供给方和需求方，提高资金配置效率。当然，对企业而言，债券融资也会提高企业的杠杆率。”温彬说。他提议，一方面，要发展多层次资本市场，改革股票发行制度，实施注册制，鼓励更多的企业通过股权融资，切实降低企业资产负债率；另一方面，还要积极发展企业债券市场，创新债券品种，从而有效降低企业融资成本。

中国人民大学财政金融学院副院长赵锡军认为，现有的融资结构已经不适应新发展阶段的要求。从央行公布的数据不难看出，目前债券融资的比例过高，股权融资的比例相对较低，这意味着融资结构中杠杆非常高。

“这种高杠杆的以债券为主的融资机构，会给经济发展带来很大压力。”赵锡军认为，债券融资方面，一是有期限限制，如果到期不还就是违约；二是需要支付利息，会带来归还本金、支付利息的压力。而在新的理念下，很多创新创业企业，不可能很快就能产生收益、支付利息。“所以，我们要提高股权融资比例，适应知识型经济、智慧化经济的融资特点，在融资结构方面更加注重创新，创造更加灵活宽松的股权融资渠道和融资环境。”赵锡军说。

一位业内人士认为，未来A股市场、债券市场仍将进一步做大做强。发展多渠道的直接融资，一是能更好地服务实体经济；二是能降低企业融资门槛和财务成本，提高效率，有利于“双创”。当前A股的IPO制度仍然需要进一步完善。而在债券市场方面，可以预见的是私募债和资产证券化未来的发展空间将更广阔，发展速度也会更快。

兴业银行首席经济学家鲁政委在接受本报记者采访时认为，提高直接融资比重，一是可以鼓励企业选择股票融资；二是可以推动永续债发行，这两种融资方式从会计上来讲不算负债，都计入权益，均可降低企业负债和杠杆率。但是这样的定位意味着市场建设依然主要是从筹资人角度考虑，对投资者权益考虑不够，市场长期如何发展是个挑战。

作为企业直接融资的重要场所，继发改委大幅降低企业债发行的审核标准、交易所公司债改革之后，中国银行间市场交易商协会日前宣布为企业发行债务融资工具“松绑”。不过，业内人士也提醒，目前实体经济下行，债券市场信用风险事件频频爆出，债券直接融资比重的增加也在考验相关部门的管理能力。

中国国际经济交流中心经济研究部部长徐洪才就表示，提高直接融资比重，首先要确保避免股市大起大落和异常波动，维护市场公开、公平、公正的原则，保证金融市场、股票市场的相对稳定；其次，要培育健康发展的资本市场，需要在加大监管、提升透明度的情况下，确保上市公司质量、治理水平、盈利能力和分红能力；再次，要发展多层次资本市场建设，包括PE/VC、新三板和区域性场外交易市场的改革建设与创新，这些都是提升直接融资比重必不可少的环节。

值得关注的是，在提高直接融资比重的同时，降低杠杆率，同样是“十三五”规划建议的重要内容。在2015年冬季达沃斯论坛上，国务院总理李克强与各国工商企业家交流时就表示，“发展多层次资本市场，使企业杠杆率通过资本市场的发展、通过直接融资逐步降低。”

温彬认为，“十三五”规划建议中提到的降低杠杆率，更多地是指降低全社会的杠杆率。由于银行贷款具有派生作用，过度依赖银行间接融资，会放大整个社会信用。近年来，企业和地方政府融资平台通过银行获得了大量的信贷资金，杠杆率快速上升，既导致负债成本增加，也提高了潜在的信用风险。

中国社会科学院金融研究所金融市场研究室副主任尹中立表示，大力发展资本市场是降低企业杠杆率的一个重要途径。十八届三中全会以来，IPO重启、新股发行速度加快、新三板挂牌公司迅猛增加等种种动作的主要目的便是提高直接融资比重、降低企业杠杆率。他同时称，通过资本市场来解决融资难、融资贵的问题要有两个不可忽视的前提条件，一是上市公司不能造假，对财务造假或其他欺诈行为要进行严厉惩处；二是要有良好的市场秩序，对投资者一视同仁，坚持“三公原则”，对操纵市场、违规交易的必须严惩。“如果做不到这些，资本市场就无法发展壮大，即使短期内形成牛市，可以发行股票融资，也无法维持市场持久的繁荣。”

对于“降低杠杆率”这一提法，国泰君安证券首席经济学家林采宜还认为，降低杠杆率的提法实际上有决策部门对资本市场过度投机行为进行约束的考虑。她认为：“纵观历史上每一次股市的急挫，包括海外在内，都与杠杆有关，加杠杆的时候就会有泡沫，去杠杆的时候就会引发市场振荡，杠杆本身能放大市场波动性。”降低杠杆率的题中之义既包括降低市场波动性，也包括抑制过度投机。

提高直接融资比重，在我国近年来的金融体制改革举措中，一直是坚定不移的政策取向。可以预见，“十三五”期间，资本市场市场化改革会继续加快，直接融资的比例会快速扩大。未来金融业的发展会更加多元化，A股市场、债券市场都将迎来新一轮加速发展期。